中国证券报记者独家获悉，有关方面正在制定CMBS业务指引（以下简称“指引”），指引出台时间渐近。

据悉，指引在现金流方面的要求或更为严格。

CMBS（Commercial Mortgage-backedSecurities）即商业地产抵押贷款支持证券。通常以商业地产为抵押，以相关商业地产未来收入（如租金、物业费、管理费等）为主要本息偿还来源的资产支持证券产品。

CMBS产品可以突破银行经营性物业贷款的限制，融资不完全依赖于借款人的主体信用，而以基础资产的信用评级为主，融资规模通常较大。

按照指引，通过CMBS融资可能会受到一定影响，做项目没以前那么容易了。不少长租公寓发CMBS融资，如果CMBS发行变难，长租公寓融资成本就会提升，这会不会导致房租升高？

业内人士表示，这个推理太牵强！

三大方面要求趋严

据悉，指引对商业物业估值、收入测算、本息覆盖倍数等三方面提出更严格的要求，发CMBS更难了。

首先，一般来说，商业物业的融资额不超过商业物业价值的70%，即商业物业取得什么样的估值，决定其融资上线。业内人士指出，指引落地之后，CMBS融资总额将趋向合理：优质资产才能取得高额融资，劣质资产蒙混过关的概率降低。

其次，资产所产生的收入测算趋严。业内人士认为这将进一步保障投资者利益。

第三，本息覆盖倍数要求提高，这也将进一步保障投资者利益。

指引出台之后，CMBS发行料变难。事实上有机构人士已感受到了指引的威力。一位机构人士告诉中国证券报记者，他手中有一单CMBS项目，按照以前标准没问题，但要按照新的要求来，备案周期则延长。

对房租影响有限

高和资本联合创始人周以升表示，CMBS从本源上来讲，是基于资产产生的现金流进行结构化融资。因此，CMBS最核心的是基础资产的质量，要点在于判断基础资产是否能产出持续稳定的现金流。在此基础上进行估值、结构化分层、治理机制安排、合规性审核等等，最终构建出相应的CMBS产品。

“我们最担心的是，CMBS产品设计片面地关注主体信用评级而忽视基础资产质量，或者由于主体的增信而牺牲了产品的承销获准。这样的操作，一方面会给投资人带来风险，另一方面也干扰了CMBS作为一项资产支持证券的风险定价机制，阻碍CMBS市场的成熟和发展。”

“要知道，主体评级稳定性比基础资产更难预测，在房地产急剧调控的背景下波动性可能较强”。周以升补充道。

周以升表示，目前CMBS的认购资金主要来自于银行、保险、券商资管与基金公司等。稳定结实的产品标准有利于投资人达成共识，扩大投资者基础，提升二级市场交易的活跃度。CMBS的规范发行长期利好CMBS市场发展。

一位资深资产证券化人士表示，不少长租公寓采取CMBS的方式融资，融资成本上升，并不一定带来房租上涨。规范发行有利于市场规范，长期来看，优质物业的融资成本会降低而非升高。

渤海证券董事总经理李耀光指出，指引对资产的要求更高，使得CMBS的标准化程度更高，对投资者的保障更强。而发行量可能会受到较大影响，因为满足新规的资产可能有限。他认为目前CMBS受到经营性物业贷很大的冲击。

戴德梁行估价与顾问服务部高级副董事刘慧认为，对于万亿级别的CMBS市场来说，从一开始就树立规范至关重要。相关方面提升对CMBS现金流的要求，相当于替投资者筛选一遍基础资产，只有优质的基础资产才能通过CMBS获得融资。

那么，指引一旦落地会否影响CMBS融资总额？

刘慧表示，目前尚不能确定。从中长期来看，融资总额未必会下降。刘慧称，从2016年到现在，市场对CMBS的认可度增加。从最初测算公司去找业主介绍CMBS到现在业主主动咨询，市场已向成熟迈进。

万亿CMBS市场趋规范

行业一般认为，CMBS潜在市场规模达万亿元。

根据中国资产证券化分析网统计，2018年1月1日至2018年8月21日，市场共15单CMBS发行成功，规模共计306.65亿元。

其中2018年1季度发行成功7单，融资总额116.71亿元；2018年2季度发行成功4单，融资总额133.52亿元。2018年1季度较2017年4季度有所回落。

2018年以来，CMBS呈现降温趋势。这与资产证券化整体监管趋势一致（CMBS为资产证券化的一个子类）。

此前，接近监管层的人士告诉中国证券报（ID：xhszzb）记者，监管层对资产证券化关注持续升温。

目前日常监管主要关注三个方面：

第一，基础资产的真实性、现金归集以及转付情况。该人士介绍，部分原始权益人在专项计划设立发行后，在未告知计划管理人的情况下，抵、质押基础资产所涉资产进行再融资，损害投资者利益。

第二，特定原始权益人运行情况及现金流回款情况。例如部分原始权益人的基础资产分散度不够，单一底层资产或重要债务人占比较大，风险集中。

第三，关注过剩产能行业相关项目，关注原始权益人与差额支付义务人、流动性支持机构及底层债务人为关联机构的项目。因为此类项目一旦发生风险，可能存在内外部增信无效的被动局面。

在稳杠杆的过程中，资产证券化作为盘活存量的工具，是监管层鼓励的产品类型。近期，银保监发布的76号文提出，要积极运用资产证券化、信贷资产转让等方式，盘活存量资产，提高资金配置和使用效率。业内人士表示，规范发行将进一步促进盘活存量资产。