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图：新希望集团总裁张明贵

徐准 2014年，刘永好老板找来精心培养的“高徒”张明贵，安排他去打理新希望的地产板块。

张明贵接下了这个重任。他在刘永好面前立下军令状：3年内每年业绩翻一番。

张明贵没让刘永好失望。他掌舵的新希望地产，在规模赛道上一路狂奔。销售额从2015年的73.66亿元，连续5年高速增长。

而在2020年冲击千亿规模之际，刘老板将张明贵提拔至新希望集团，新希望地产则交由张明贵的副手姜孟军接管。

在外人看来，接手一家千亿房企的姜孟军，应该庆幸自己拿到了职业生涯中的一把好牌。然而，新希望近日披露的一份债券年报，在核心指标看似不错之下却隐藏着一些不太乐观的信息。

迅猛增长的“少数股东”

新希望地产2020年债券年报显示，公司全口径销售规模突破千亿，销售金额同比增长40.1%。

同时，新希望地产“三条红线”全部达标，跻身“绿档”阵营。截止2020年末，新希望地产净负债率为66.29%，剔除预收后的资产负债率为66.55%，现金短债比为1.94。

期内，公司营收、净利均实现增长，2020年实现营收304.96亿元，同比增长66.98%；实现净利润28.42亿元，同比增长16.72%，核心指标均实现了大幅增长。

不过，在债券年报中，新希望地产并未披露其权益销售额，据中指研究院发布《2020年中国房地产企业销售权益TOP100》数据，其权益销售金额550亿元，相比全口径销售额几乎折半。

新希望地产的全口径销售额近年来增长迅猛。自2017至2020年，新希望地产的全口径销售分别为141.5亿元、303.1亿元、735.9亿元，1031亿元，但权益占比均保持低位。

权益占比较低意味着新希望地产规模的扩张较依赖合作开发，而且影响公司的回款率。

合作开发可以分为表外的合联营项目和表内的非全资子公司项目,对表外项目的投资体现在合并报表的长期股权投资,并表的合作项目体现在少数股东权益。

2020年，新希望地产少数股东损益为13.77亿元，归母净利为14.64亿元；而2019年，少数股东损益为8.8亿元，归母净利为15.53亿元。可见在2020年，少数股东损益占总净利已接近5成，相比上年同期有大幅提升，意味着近年来新希望地产的合营联营企业在逐渐增加。

合营联营企业数量的增加从长期股权投资也可以窥见端倪，2020年，新希望地产长期股权投资期末余额为152.91亿元，同比去年大幅增长232.96%, 公告解释称主要系公司本期新增合联营企业所致。

因房产项目通常有2-3年的结算周期，所以可以预计2022，2023年，新希望地产归母净利占总净利比例会进一步减少，随之上升的是少数股东损益占比。

少数股东的出资，新希望不用掏一分钱的利息，相当于一笔巨大的无息贷款，或者说是为新希望地产增加了一个隐形的杠杆。

2020年新希望地产新增土地总价的73%都在二线城市，在苏州、南京、杭州等城市补充土储，同时与万科、融创、保利、融信等房企，建立了长期的合作关系。

真假“绿档”

新希望地产一面扩大业务规模，而财务杠杆却在波动下降，大规模的永续债是财务报表变得更靓的奥秘之一。

从债券年报中，新希望地产的永续债在不断走高，2018-2020年底分别为6亿元、11亿元和32.68亿元。

永续债之所以在近年来被当作不少房企的“新宠”，是因为永续债计入所有者权益,既补充了资本金又不影响负债,直接优化资本结构,提升风险抵抗能力;

根据公式，净负债率=（有息负债-货币资金）/总权益，若把永续债从总权益中扣除算为有息负债，净负债率将为84.6%，虽并未触及红线，但相比实际净负债率有大幅增长。

而从三道红线扣除预售账款的资产负债率来看，若把永续债算到总负债里，根据公式，扣除预收账款资产负债率=（负债-预收账款）/（总资产-预收账款），这一指标已“转红”，高达72.36%

永续债虽能隐藏负债，但也蕴藏着中长期的风险，包括发行利率相对较高、到期后存在利率跳升风险，面临较大偿债压力。

高溢价拿地

虽“千亿”虚胖，但近年来，新希望地产也在不断扩储，在土地市场频频高溢价拿地。2020年4月，新希望地产击败金地、保利等17家房企，以23.6亿元的价格拿下佛山里水洲村地块，溢价率约48%，扣除配建面积后楼面价18252元/平方米，为佛山历史第二高价地。

在2019年，新希望地产在土地市场上的单价也屡创新高， 2019年3月29日，新希望以53.2亿的代价，在激战120轮后夺得南京栖霞区一宗土地，首次进入南京，楼面价为22628元/平方米，溢价率为28.8%。而该地块周边的保利朗诗蔚蓝销许均价才3万元/平方米。

在急速扩张之下，新希望地产也面临着维权的风波，部分城市政府主导的网络问政平台上，新希望地产被市民投诉虚假广告、“欺诈销售”等问题屡见不鲜。

如南京锦麟融誉府项目被曝在突破限价的基础上，精装标准大幅下降；温州白麓城项目被曝鼓包、构造柱移位等多个质量问题，温州十一峯楼盘精装房使用工程油漆等。

隐形高杠杆吞噬公司利润，高速扩张下带来产品质量投诉，规模“虚胖”等等，如何化解这一系列难题，将手中现有的一把牌打好，是新董事长姜孟军必须跨越的一道坎。